Prix de cession d’un PSDM : du multiple d’EBITDA au chèque réel

Un dirigeant entend « cinq à six fois l’EBITDA » et calcule son prix de vente dans sa tête. Six mois plus tard, le chèque signé est inférieur de 25 à 35 %, sans que l’acquéreur ait bougé son multiple d’un dixième.

L’écart ne vient presque jamais du multiple. Il vient de la base à laquelle on l’applique, et de tout ce qui se déduit ensuite.

Le multiple ne s’applique pas à votre EBE comptable

Le point de départ d’une valorisation par les multiples n’est pas l’excédent brut d’exploitation lu dans la liasse fiscale. C’est un EBITDA retraité, censé représenter la rentabilité récurrente de l’entreprise une fois passée entre les mains d’un repreneur. Les deux chiffres diffèrent souvent de 15 à 30 % dans un PSDM indépendant.

Les retraitements qui font consensus

• Rémunération du dirigeant ramenée au coût de marché d’un directeur salarié équivalent — à la hausse comme à la baisse.
• Loyers versés à la SCI du dirigeant, réalignés sur la valeur locative de marché. Sur les dossiers où l’immobilier d’exploitation reste hors périmètre, c’est fréquemment le retraitement le plus lourd.
• Charges personnelles logées dans la société : véhicules, déplacements, assurances, abonnements.
• Éléments non récurrents : honoraires de contentieux, indemnités transactionnelles, subventions ponctuelles, plus-values de cession d’actifs.
• Effet en année pleine des baisses tarifaires LPP déjà actées. Un acquéreur ne paiera pas un EBITDA qui intègre encore six mois d’ancien tarif. L’accord tarifaire signé par les fédérations de prestataires avec le CEPS sur la prise en charge de l’apnée du sommeil par PPC, annoncé en mars 2025, a rendu cette mécanique familière à tout le secteur.
• Chiffre d’affaires non récurrent : ventes sèches de matériel, marchés ponctuels, rétrocessions.

Ce dernier point est structurant. Dans un PSDM, un euro d’EBITDA issu du respiratoire — patient installé, prescription renouvelée, facturation mensuelle — ne vaut pas un euro d’EBITDA issu d’une vente de fauteuil. Les acquéreurs les plus avancés valorisent les deux blocs séparément, avec deux multiples distincts. Présenter un EBITDA global, c’est accepter que ce soit l’autre partie qui fasse la ventilation.

Le piège propre au secteur : un EBITDA flatté par le parc

Un PSDM loue du matériel qu’il a acheté. L’amortissement, qui porte l’essentiel de cet effort, est par construction exclu de l’EBITDA. Deux entreprises peuvent donc afficher la même rentabilité apparente alors que l’une a renouvelé son parc et que l’autre l’a laissé vieillir.

Le test prend une heure sur le tableau des immobilisations : rapportez la valeur nette comptable du parc à sa valeur brute. Un ratio très bas signale un parc largement amorti, donc un effort de renouvellement à venir que l’acquéreur budgétera — et déduira. À l’inverse, un dirigeant qui a investi lors des deux derniers exercices a payé une partie du prix à la place de l’acheteur : encore faut-il pouvoir le démontrer, âge moyen par famille de matériel à l’appui.

Un acquéreur industriel raisonne de plus en plus en EBITDA diminué du capex de maintien, voire directement en résultat d’exploitation. Préparez les deux lectures plutôt que de découvrir la seconde en réunion.

Valeur d’entreprise, prix des titres : la passerelle qui surprend

Le multiple appliqué à l’EBITDA retraité donne une valeur d’entreprise. Ce n’est pas le prix de vos titres. Entre les deux s’intercale une passerelle qui, dans ce métier, pèse lourd :

• la dette financière nette, trésorerie déduite ;
• les engagements de crédit-bail, location financière et LOA — parc médical comme flotte de véhicules —, réintégrés en dette même lorsqu’ils n’apparaissent pas au bilan en normes françaises. Dans une activité qui finance largement son parc, c’est souvent le premier poste de l’ajustement ;
• les comptes courants d’associés et les dividendes décidés non encore versés ;
• les dettes fiscales et sociales étalées ;
• les provisions insuffisantes : litiges prud’homaux, indemnités de fin de carrière, risque d’indu LPP identifié en audit ;
• l’écart entre le BFR réel à la date de cession et un BFR normatif calculé sur une moyenne de douze à vingt-quatre mois.

Ce dernier point mérite attention dans un secteur où le cycle d’encaissement dépend des délais de remboursement de l’assurance maladie et des organismes complémentaires, du stock de consommables et de la qualité du recouvrement sur la part patient. Une entreprise qui a laissé filer son recouvrement se présente avec un BFR gonflé : l’ajustement se fait en déduction du prix, pas en discussion de multiple.

Ordre de grandeur, à titre illustratif

Un dossier à 3 M€ de chiffre d’affaires et 450 k€ d’EBITDA retraité, valorisé à 5,5× : la valeur d’entreprise ressort à environ 2,5 M€. Déduisez 600 k€ d’encours de crédit-bail sur le parc et les véhicules, 150 k€ de compte courant et 100 k€ d’écart de BFR, et le prix des titres s’établit autour de 1,65 M€. Les montants sont fictifs ; la structure de l’écart, elle, est celle que l’on rencontre réellement.

Ce qui fait réellement bouger le multiple

Deux PSDM de taille identique ne se négocient pas au même niveau. Les écarts se concentrent sur un petit nombre de variables, toutes mesurables avant d’ouvrir un processus.

• Le mix d’activité. Respiratoire, perfusion et nutrition — récurrents, contractualisés, à forte intensité de suivi — se paient mieux que le maintien à domicile et le véhicule pour personne handicapée, plus cycliques et plus directement exposés aux décisions tarifaires.
• La récurrence mesurée, pas affirmée. Taux de rétention patients, durée moyenne de prise en charge, ancienneté du parc installé, cohortes par année d’entrée. Un acquéreur veut une cohorte, pas une moyenne.
• La concentration des prescripteurs. Part du chiffre d’affaires issue des cinq premiers prescripteurs et des deux premiers établissements. Au-delà de la moitié du chiffre d’affaires sur quelques sources, la discussion glisse vers un complément de prix conditionnel plutôt qu’un prix ferme.
• La dépendance au dirigeant. Si la relation prescripteur est portée par le dirigeant seul, l’acquéreur achète un risque de décrochage commercial. Un responsable des relations prescripteurs en poste depuis deux ans déplace la négociation plus sûrement qu’un argumentaire.
• L’état de préparation à la certification. Le référentiel de bonnes pratiques professionnelles des PSDM publié par la Haute Autorité de santé le 18 juin 2024, et le décret n° 2026-178 du 11 mars 2026 relatif aux modalités de certification, ont posé le cadre. Un acquéreur regarde si procédures, traçabilité et formation sont en place, parce qu’il devra les absorber.
• La conformité de facturation LPP. Traçabilité des prescriptions, des renouvellements et des livraisons. Un audit qui identifie un risque d’indu se traduit par une garantie spécifique, un séquestre allongé, ou une baisse de prix sèche.
• La taille. En dessous de quelques millions d’euros de chiffre d’affaires, le dossier intéresse surtout des repreneurs individuels et des groupes régionaux. Au-delà, consolidateurs et fonds entrent dans la discussion — et c’est la concurrence entre acquéreurs, bien plus que la méthode d’évaluation, qui fait le prix.

Où se situe le marché en 2026

L’Argos Index mid-market, qui mesure le prix d’acquisition des PME européennes non cotées, s’est établi à 8,8 fois l’EBITDA au deuxième trimestre 2026, en hausse de 2 % sur le trimestre, après un point bas à 8,3× au quatrième trimestre 2025. L’écart entre familles d’acquéreurs se creuse : 10,2× payés par les fonds d’investissement contre 7,9× par les acquéreurs stratégiques. Et 27 % des opérations se traitent sous 7× l’EBITDA.

Ces repères donnent la direction du marché, pas le prix d’un PSDM indépendant : l’indice porte sur des entreprises plus grandes, mieux financées et plus liquides. Sur le segment des prestataires réalisant quelques millions d’euros de chiffre d’affaires, les multiples constatés sont sensiblement inférieurs, et la dispersion entre un dossier préparé et un dossier subi est plus large que l’écart entre deux secteurs. Nous ne publions pas de fourchette sectorielle : une fourchette affichée sans retraitements documentés, sans passerelle de dette et sans analyse du parc est un chiffre sans contenu.

Le contexte structurel, lui, reste favorable aux vendeurs préparés. Le rapport de l’IGAS sur les missions des prestataires de services et distributeurs de matériel décrivait un secteur de l’ordre de 2 400 entreprises et 3 500 établissements, dont 83 % de très petites entreprises de moins de dix salariés, pour 6,4 Md€ de remboursements et environ deux millions de patients — données 2018, à actualiser, mais la physionomie n’a pas changé : un tissu très fragmenté face à des groupes qui disposent des moyens de consolider.

Ce que cela change concrètement pour vous

Si une cession est envisagée dans les douze à trente-six mois, six chantiers déplacent le prix plus sûrement qu’une négociation serrée sur le multiple :

• Faites établir un EBITDA retraité sur trois exercices et documentez chaque retraitement par une pièce. Un retraitement non justifié est un retraitement refusé.
• Sortez l’état du parc dès maintenant : valeur brute, valeur nette comptable, âge moyen par famille de matériel, capex des trois derniers exercices.
• Recensez tous les engagements de financement du parc et des véhicules, échéancier à l’appui. C’est la première chose que l’acquéreur transformera en dette.
• Mesurez votre BFR mois par mois sur vingt-quatre mois et traitez le recouvrement avant d’ouvrir un processus, pas pendant.
• Objectivez la récurrence et la dispersion prescripteurs. Ce sont les deux séries de chiffres qui font bouger le multiple lui-même.
• Avancez sur la certification. C’est un sujet de valorisation autant qu’un sujet de conformité.

Si vous êtes acquéreur, lisez exactement les mêmes lignes dans l’autre sens : la passerelle de dette et l’état du parc sont là où se trouvent les marges de négociation les mieux documentées.

Les éléments ci-dessus relèvent de l’analyse financière et ne constituent pas un conseil fiscal ou juridique personnalisé. Les montages de cession, leurs conséquences fiscales et les garanties consenties doivent être examinés avec vos conseils au regard de votre situation.

Le multiple est la partie visible de la négociation, et la moins déterminante. Ce qui se joue, c’est la qualité de la base à laquelle on l’applique et la solidité des déductions qu’on vous opposera. Un dossier dont les retraitements sont documentés, le parc expliqué et les engagements chiffrés ne négocie pas mieux : il négocie sur un autre terrain.

Care Capital accompagne les dirigeants de PSDM / PSAD sur la valorisation, la préparation et la conduite de leurs opérations de cession et d’acquisition. Un premier échange confidentiel permet de situer votre entreprise avant d’engager quoi que ce soit.

Sources

1. Argos Index® mid-market, deuxième trimestre 2026 — Argos Wityu / Epsilon Research : argos.fund
2. « Le prix d’acquisition des PME européennes rebondit légèrement au deuxième trimestre », Option Finance, 4 septembre 2026 : optionfinance.fr
3. Haute Autorité de santé, « Bonnes pratiques professionnelles des prestataires de services et distributeurs de matériel (PSDM) », référentiel validé en juin 2024, publié le 18 juin 2024 — mention du décret n° 2026-178 du 11 mars 2026 relatif aux modalités de certification : has-sante.fr
4. IGAS, « Missions des prestataires de services et distributeurs de matériel », rapport n° 2019-048R (janvier 2020), données 2018 : igas.gouv.fr
5. UPSADI / FEDEPSAD / UNPDM, communiqué intersyndical « Tarification de la prise en charge de l’apnée du sommeil par PPC : les PSAD signent un accord avec le CEPS », 5 mars 2025 : upsadi.fr
6. Care Capital, « VPH remis en bon état d’usage : comment la décision CEPS du 16 juillet va redistribuer les cartes du M&A PSDM / PSAD » : carecapital.fr